Covid-19 : la politique monétaire de la BCE peut-elle faire perdre confiance dans la monnaie ?

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Covid-19 : la politique monétaire de la BCE peut-elle faire perdre confiance dans la monnaie ?

Pour Philippe Raimbourg, directeur de l’École de Management de la Sorbonne, professeur affilié à ESCP Business School, la politique monétaire de la BCE a offert une marge de manœuvre cruciale aux Etats pour soutenir leurs entreprises. Mais à terme, le risque d’insolvabilité est réel et ces émissions pourraient bien devenir de la dette… perpétuelle. Au final, c’est bien la confiance dans la monnaie qui est menacée, estime-t-il.

Les faits, d’abord. La pandémie a induit une contraction de l’activité de l’ordre de 10 % du PIB sur 2020. Un choc comparable à celui de la crise de 1929. En France, les pouvoirs publics ont mis en place deux catégories de mesures : d’une part une prise en charge de certains coûts fixes (chômage partiel), d’autre part une reconstitution de la trésorerie des entreprises via l’octroi, par l’État, d’une garantie à certains prêts bancaires (les PGE). Ces initiatives ont été rendues possibles par l’appui massif de la Banque centrale européenne.

La BCE a assuré la liquidité bancaire en proposant un système de refinancement à taux négatif (plus faible que celui imposé aux réserves, permettant d’assurer la liquidité et la rentabilité des banques).

Pour sa part, le Trésor français prévoit d’émettre 260 milliards en titres de dette sur toute la durée de la crise, en visant un ratio dette/PIB de 120 % fin 2020.

Vers une dette perpétuelle ?

Il n’y aura pas de miracle. Les pouvoirs publics ne pourront sans doute pas revenir à des ratios de dette proches de ceux d’avant la crise. Si on veut que les ménages soutiennent la consommation et que les entreprises reconstituent leurs marges, les taux d’imposition ne pourront augmenter que très faiblement. Il est donc vraisemblable que le surcroît d’émissions de dettes de 2020 donnera lieu à de nouvelles émissions en vue de rembourser les premières, etc, conférant à celles-ci un aspect… perpétuel.

“Il n’y aura pas de miracle. Les pouvoirs publics ne pourront sans doute pas revenir à des ratios de dette proches de ceux d’avant la crise.”

Philippe Raimbourg

Directeur de l’École de Management de la Sorbonne, professeur affilié à ESCP Business School

La santé économique des entreprises s’annonce très fragile. Certains PGE ne seront pas remboursés et les banques devront sans doute transformer les emprunts de 2020 en prêts profondément subordonnés, qui figureront dans la comptabilité des entreprises comme des quasi-fonds propres.

Garder confiance en la monnaie

L’espérance de rémunération des banques sera bien sûr plus élevée, mais leur prise de risques aussi. La valeur des actifs pondérés (montant minimum de capital) des banques augmentera donc et elles devront émettre des fonds propres ou des dettes hybrides. À ces conditions, les risques d’insolvabilité et d’illiquidité du secteur bancaire seront peut-être maîtrisés.

La BCE pourra-t-elle continuer à aider les États européens avec la même intensité qu’en 2020 ? Non, malheureusement.

Si les injections de liquidités pendant la crise de 2008 avaient eu pour principal effet négatif d’administrer les taux d’intérêt, leur faisant perdre leur signification économique, celles de 2020, beaucoup plus considérables et sans contrepartie, risquent d’affecter directement la confiance dans la monnaie.

Cette défiance se manifestera d’abord par une hausse des prix des actifs puis des biens et services. Sur le marché des valeurs mobilières, on observe d’ailleurs que les prix ont de moins en moins de lien avec leurs fondamentaux, ce qui peut conduire à court terme à des phénomènes d’éclatement de bulles, et à moyen terme à une dépréciation de la monnaie. Espérons simplement que ce glissement des prix sera progressif et ne provoquera pas de tensions géopolitiques entre zones monétaires.

Ne nous faisons pas d’illusions, nous sommes sur le fil du rasoir.