Comment l'inflation et la hausse des taux directeurs alourdissent la dette publique française

Les chiffres donnent le tournis. Frais bancaires compris, les intérêts de la dette publique se montaient à 38,1 milliards d’euros en 2021. Cette année, Bercy prévoit d’acquitter une facture en hausse de 34,4 % pour un montant total de 51,2 milliards d’euros. Ce surcoût de 13,1 milliards d’euros est supérieur au budget annuel du ministère de la Justice…

Plusieurs facteurs sont à l’origine de cette explosion de la charge de la dette. Le plus évident est la hausse mondiale des taux obligataires sous l’effet de l’augmentation des taux directeurs des grands acteurs centraux, au premier rang desquels la Banque centrale européenne (BCE).

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En zone euro, cet effet est redoublé par l’arrêt des Asset Purchase Programmes de la BCE, en juin dernier. Mises en œuvre depuis 2015, ces opérations de rachat de titres souverains avaient le grand avantage de rassurer les investisseurs, ce qui diminuait le taux d’intérêt auquel les États de la zone pouvaient emprunter.

Les OATi, pari gagné, puis perdu

La deuxième cause de l’envolée de la charge de la dette française est plus méconnue et tient à l’inflation. L’Agence France Trésor (AFT), en charge de la gestion de la dette publique, a en effet émis des Obligations assimilables du Trésor (OAT) indexées sur l’inflation en France dès 1998, puis sur l’inflation en zone euro à partir de 2001.

Ces titres, connus sous les sigles respectifs d’OATi et OAT€i, représentent environ 10 % du volume total des obligations émises par l’État. En plus du taux d’intérêt d’émission, la rémunération de ces obligations est calculée en fonction d’un coefficient d’indexation à la hausse générale des prix.

Évidemment, en contrepartie de cette protection vis-à-vis de l’inflation, les OATi et OAT€i sont émises à des taux d’intérêt inférieurs à ceux des OAT classiques. Pour tirer parti de ces obligations indexées, l’AFT parie donc sur le fait que les anticipations d’inflation des investisseurs seront supérieures à l’inflation réellement constatée. Et, à ce petit jeu, l’agence est souvent sortie gagnante, depuis 1998. Jusqu’à ce que l’inflation remonte en flèche et la contraigne aujourd’hui à signer d’énormes chèques au bénéfice des heureux détenteurs d’OATi et d’OAT€i.

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Pas d’allongement de la maturité

La troisième et dernière cause de cette forte hausse de la charge de la dette publique tient à un autre pari de l’AFT. Lorsque les taux étaient bas voire négatifs, l’agence n’a pas allongé la maturité moyenne de ses obligations, c’est-à-dire le temps qui sépare l’émission d’un titre de dette de son remboursement.

Concrètement, elle a continué à émettre principalement des OAT à un, cinq ou 10 ans, sans se risquer à proposer davantage de titres à 20 ou 30 ans. Ceux-ci auraient certes été émis à des taux supérieurs à ceux des OAT de plus courte échéance. Mais ces taux auraient été de l’ordre de 0,5 à 1 %, soit des valeurs très inférieures au taux actuel du titre phare de la dette française, les OAT à 10 ans étant maintenant émises à près de 3 % !

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L’AFT justifie son choix par le fait, entre autres, que l’émission massive de titres de long terme aurait risqué de diminuer la crédibilité de l’État auprès de ses créanciers et, ainsi, renchérir le coût de l’emprunt à plus long terme. Les prochains mois nous révéleront si cette stratégie était la plus judicieuse.